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盡管最近天雷滾滾，但依然擋不住市場(chǎng)對(duì)于新能源的好奇和關(guān)注---到底了嗎？

(資料圖片僅供參考)

圖：新能源ETF（516160）走勢(shì)

（來源：富途）

圖：新能源車ET（515030）走勢(shì)

（來源：富途）

誠(chéng)然，不論是上游原材料，還是中游電池等核心部件以及下游整車，自去年7月初以來就開始了一輪為期接近半年的深度回調(diào)，如今差不多快回到2021年初的原點(diǎn)了，吸引力著實(shí)可見一斑。

對(duì)于行業(yè)政策一直大力推進(jìn)的高光賽道，市場(chǎng)為何如此悲觀？

目前，不少機(jī)構(gòu)傾向于認(rèn)為：需求低迷加之產(chǎn)能過剩，導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)卷與洗牌加劇。其中，需求低迷由于近幾年疫情的反復(fù)擾動(dòng)，導(dǎo)致消費(fèi)疲軟，外加去年乘用車購(gòu)置稅減免導(dǎo)致部分消費(fèi)被透支；而產(chǎn)能過剩則是由于近年來新能源產(chǎn)業(yè)鏈快速擴(kuò)張，在防疫措施全面放開后供需恢復(fù)，產(chǎn)能得到逐步釋放，但與市場(chǎng)環(huán)境形成了一定的錯(cuò)配。

近期，未有止息味道的價(jià)格戰(zhàn)便是主要體現(xiàn)---從今年開局特斯拉率先在全球范圍內(nèi)宣布大降價(jià)，再到東風(fēng)大甩賣，隨后多地紛紛效仿，并從油車傳導(dǎo)至新能源車，將降價(jià)風(fēng)波推向高潮。

盡管這么卷，而且近年來國(guó)內(nèi)新能源車行業(yè)經(jīng)歷爆發(fā)式增長(zhǎng)，但受疫情持續(xù)影響，產(chǎn)業(yè)鏈供需格局錯(cuò)配，同時(shí)逆全球化浪潮加劇，下游車企苦不堪言，依然有表現(xiàn)穩(wěn)定甚至出色的選手---如果說比亞迪是傳統(tǒng)自主品牌的標(biāo)桿，那么理想汽車（LI.US/2015.HK）便是新勢(shì)力中當(dāng)之無愧的佼佼者。

實(shí)際上，隨著今年1、2月造車新勢(shì)力交付量數(shù)據(jù)的出爐，以及理想汽車率先于2月27日發(fā)布最新財(cái)報(bào)，便向市場(chǎng)宣告了其基本鎖定了領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)---結(jié)合理想汽車披露的一季度交付指引推算，其3月交付量至少在2萬輛，持續(xù)以“大比分”優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先其他幾家（蔚來、小鵬、零跑、哪吒），產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)得到證實(shí)。

（來源：公開網(wǎng)絡(luò)資料）

由于銷量超預(yù)期，公司預(yù)期一季度收入在174.5億元至184.5億元，順帶大超市場(chǎng)預(yù)估的165億元。隨后理想港股和美股股價(jià)均有一波短暫的升幅。

當(dāng)然，不論是從目前的總市值水平以及二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)發(fā)展趨勢(shì)，特別是自去年11月初大市反彈以來，也都能頗為直觀地看出這種顯著的分化。

（數(shù)據(jù)來源：富途）

如今，已有多家新勢(shì)力廠商披露財(cái)報(bào)，除理想之外，還包括蔚來、小鵬和零跑。以最新財(cái)報(bào)為窗口，通過橫向比對(duì)這幾家的各項(xiàng)關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)，不難發(fā)現(xiàn)---理想汽車變得更加“理想”。

理想交付持續(xù)領(lǐng)跑國(guó)內(nèi)新勢(shì)力，從“單打獨(dú)斗”到多線發(fā)力

首先，從交付量來看，不論是去年四季度還是全年，理想汽車的交付量都位居首位。

（數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)）

據(jù)悉，在理想汽車的財(cái)報(bào)電話會(huì)上，CEO李想曾向外界宣布公司2023年的目標(biāo)---將市場(chǎng)份額從2022年的9.5%左右提升至20%左右。其所指的市場(chǎng)份額，指的是理想在30-50萬元SUV市占率。

此前理想僅憑理想ONE便躋身國(guó)內(nèi)造車新勢(shì)力第一梯隊(duì)，但自2022年6月推出L9之后，就已告別了單打獨(dú)斗的歲月，多車型共同發(fā)力，勝算理應(yīng)也會(huì)更大。

根據(jù)理想汽車的規(guī)劃，目前在售主力車型為三款，包含理想L9、理想L8和理想L7，覆蓋30-50萬元豪華車市場(chǎng)。另外，李想在今年初通過透過微博透露了L系列產(chǎn)品未來還會(huì)上線兩款全新車型，分別是L6和L5，預(yù)計(jì)可能在2024年和2025年推出，從而補(bǔ)齊20-30萬元的產(chǎn)品空白。其中，L5很可能是理想汽車邁入非SUV類別市場(chǎng)的首款產(chǎn)品。

表：理想汽車車型規(guī)劃情況

（來源：公開網(wǎng)絡(luò)資料）

（來源：公開網(wǎng)絡(luò)資料）

若進(jìn)一步回顧過往三年的月度交付量走勢(shì)，可以看到理想汽車月交付量呈整體上行趨勢(shì)，且年度交付量中樞也表現(xiàn)出逐年抬升的趨勢(shì)。

（來源：海豚投研）

再來看收入水平，理想汽車與蔚來基本不想上下，遠(yuǎn)超其他幾家。而若按此趨勢(shì)發(fā)展，理想趕超蔚來大有可能。由于交付規(guī)模和產(chǎn)品平均定價(jià)水平均優(yōu)于其他兩家，所以也具有更顯著的規(guī)模效應(yīng)，這其實(shí)直觀地體現(xiàn)在了毛利率水平上。

（數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)）

毛利率甩開國(guó)內(nèi)同行，理想直逼特斯拉，供應(yīng)鏈垂直整合成關(guān)鍵

去年四季度，理想的毛利率水平回升至20%以上,并支撐起全年毛利率水平處于20%左右的穩(wěn)態(tài)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩開國(guó)內(nèi)同行們，直逼特斯拉。相比而言，蔚來、小鵬的2022年度毛利率分別為10.4%、11.50%，而零跑毛利率都還尚未轉(zhuǎn)正，去年為-15.4%。理想汽車能做到這點(diǎn)，在去年車市供需“兩頭”顯著承壓的環(huán)境下實(shí)屬難得。

（數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)）

理想汽車究竟是如何做到的？

其給出的答案是：供應(yīng)鏈垂直整合。

近幾年反復(fù)的疫情，對(duì)供應(yīng)鏈沖擊嚴(yán)重，反倒令產(chǎn)業(yè)與資本更為深刻認(rèn)識(shí)到其價(jià)值，尤其對(duì)于汽車制造行業(yè)。根據(jù)理想汽車總裁兼總工程師馬東輝表示，公司對(duì)于供應(yīng)鏈垂直整合的邊界有清晰的判斷。公司將供應(yīng)鏈分為不同模塊，其中只做必要的部分，選擇自研自制的判斷標(biāo)準(zhǔn)是效率，因此實(shí)現(xiàn)了上游成本和風(fēng)險(xiǎn)控制的良好平衡。

具體而言，對(duì)于傳統(tǒng)汽車和新能源汽車差別較小的零部件，理想傾向于與成熟的供應(yīng)商合作；對(duì)于電機(jī)等新能源汽車獨(dú)有的核心部件，選擇自建工廠和與供應(yīng)商合作結(jié)合---就在過去三年，理想就針對(duì)增程器（理想新晨基地年產(chǎn)能50萬套）、驅(qū)動(dòng)電機(jī)（常州基地年產(chǎn)能超60萬套）等核心零部件，通過自建工廠、成立控股合資公司兩種方式，保障質(zhì)量和供應(yīng)的穩(wěn)定等等。此外，理想還部署了第三代半導(dǎo)體碳化硅車規(guī)功率模塊的自研及生產(chǎn)基地，目前已于蘇州高新區(qū)啟動(dòng)建設(shè)，將于2024年正式投產(chǎn)，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)能達(dá)240萬只。

在經(jīng)歷新能源滲透率加速提升與全球貨幣流動(dòng)性顯著擴(kuò)張的階段之后，現(xiàn)如今，我國(guó)新能源車滲透率已超越（2022年中國(guó)新能源乘用車滲透率達(dá)27.6%，乘聯(lián)會(huì)預(yù)計(jì)今年底將達(dá)36%）2025年目標(biāo)（20%），外加整個(gè)流動(dòng)性環(huán)境持續(xù)收緊，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)于車企的關(guān)注焦點(diǎn)從交付轉(zhuǎn)向盈利層面。目前，不論是出于對(duì)價(jià)格戰(zhàn)的擔(dān)憂，還是近年來對(duì)于國(guó)際局勢(shì)導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)低迷甚至衰退的預(yù)期，都能看出市場(chǎng)對(duì)于車企虧損的容忍度在持續(xù)降低。

眾所周知，汽車是兼具消費(fèi)品和科技創(chuàng)新的屬性，且不說生產(chǎn)和銷售汽車所需要的產(chǎn)線、銷售渠道及配套的充電等基礎(chǔ)設(shè)施投入，產(chǎn)品持續(xù)迭代就需要持久得投入，企業(yè)要想抵御資本市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，要想保證穩(wěn)定持續(xù)的研發(fā)投入，從而保持不斷增強(qiáng)的產(chǎn)品力，必須維持健康的毛利水平。

其實(shí)，毛利率水平的懸殊本身就揭示了商業(yè)模式間的根本性差異。一般而言，關(guān)于汽車的商業(yè)模式無外乎三種，一是傳統(tǒng)制造業(yè)的商業(yè)模式，大約10%毛利率；二是消費(fèi)品的商業(yè)模式，毛利率在10%-20%之間；三是科技企業(yè)，也可以理解為當(dāng)下的軟件定義汽車的商業(yè)模式，需要達(dá)到20%左右毛利率，才能支持科技企業(yè)持續(xù)的研發(fā)投入，因?yàn)橹挥羞@樣才能去考慮研發(fā)投入?？上攵@三種商業(yè)模式的構(gòu)建難度、體系化及投入力度都是迥然不同的。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來講，企業(yè)也不可能永遠(yuǎn)靠融資維系發(fā)展，打造健康的商業(yè)模式無疑才是持久良性經(jīng)營(yíng)的根本。所以，就此而言，理想汽車擁有更接近特斯拉的財(cái)務(wù)模型，通過維持較高的毛利率，從而保證企業(yè)自身的“造血能力”。

目前，理想汽車也這幾家中唯一實(shí)現(xiàn)單季盈利的國(guó)內(nèi)車企---不論是從經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)還是凈利潤(rùn)的視角來看。其中，剔除股權(quán)性非現(xiàn)金類支出之后凈利潤(rùn)更是接近10億元，創(chuàng)出歷史新高。

（數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)）

遠(yuǎn)超同行的盈利水平背后，除了出色的成本控制能力之外，還得益于理想汽車在費(fèi)用端平衡有術(shù)。

首先，理想汽車的研發(fā)投入強(qiáng)度并不算太低突出，但也不算低，論絕對(duì)投入力度，明顯高于小鵬汽車。

（數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)）

研發(fā)投入一直被視為體現(xiàn)車企競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵之一,具有較強(qiáng)的支出剛性。理想汽車始終堅(jiān)持核心技術(shù)全棧自研，并將10%以上的收入用于研發(fā)投入，主要覆蓋產(chǎn)品、平臺(tái)和系統(tǒng)三方面。2022全年，理想汽車的研發(fā)投入達(dá)68億元，同比增長(zhǎng)106.3%。不過，如果將研發(fā)費(fèi)用分?jǐn)偟矫靠钴囆蛠砜吹脑?，去年全年理想單車型研發(fā)投入為22.6億元，蔚來15.4億元，小鵬13億元。

而在S&GA(銷售、一般及管理費(fèi)用支出）方面，理想汽車的克制程度一直有目共睹---去年四季度和全年S&GA費(fèi)率，均大幅優(yōu)于國(guó)內(nèi)同業(yè)，且更接近特斯拉。大體來說，理想汽車出眾的經(jīng)營(yíng)效率背后，得益于精準(zhǔn)的市場(chǎng)定位以及合理控制各端運(yùn)營(yíng)費(fèi)用。

（數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)）

理想汽車不僅盈利水平高，而且質(zhì)量也高---去年四季度的現(xiàn)金流狀況（包括經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流凈額）也達(dá)到歷史最佳。同時(shí)，安全墊也進(jìn)一步增厚---到2022年底現(xiàn)金儲(chǔ)備接近600億元，領(lǐng)跑國(guó)內(nèi)同業(yè)。

（數(shù)據(jù)來源：公司財(cái)報(bào)）

尾聲

綜上，盡管去年以來，車市面臨極端復(fù)雜與多變的環(huán)境，今年行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)持續(xù)演繹，但反觀理想汽車卻依然開得“穩(wěn)”，恰恰驗(yàn)證了理想汽車的戰(zhàn)略抉擇及執(zhí)行的高效性。當(dāng)然，在近期極度羸弱的市場(chǎng)環(huán)境下，理想汽車的股價(jià)走勢(shì)其實(shí)已反映了長(zhǎng)期資金對(duì)其的認(rèn)可。

雖然眼下宏觀環(huán)境仍面臨諸多的不確定性，但相比去年而言，無疑更為友好，尤其是對(duì)于車企而言，包括大疫退散、上游碳酸鋰價(jià)格加速下跌等，有望從量和利兩個(gè)維度推動(dòng)車企的業(yè)績(jī)迎來較大程度的修復(fù)。當(dāng)然，在行業(yè)內(nèi)卷加劇的背景之下，馬太效應(yīng)凸顯，具備綜合競(jìng)爭(zhēng)力的頭部企業(yè)有望進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，由此也將出現(xiàn)阿爾法機(jī)會(huì)。

新能源板塊在經(jīng)歷“深蹲”之后，似乎有企穩(wěn)筑底的跡象，一旦市場(chǎng)確認(rèn)企穩(wěn)，質(zhì)地更佳的理想汽車會(huì)不是更理想的選擇呢？想必各位心中都已有答案了。